Anleihen-Check: ADLER Real Estate - Attraktiver Kupon, positive Kursentwicklung wahrscheinlich

Die ADLER Real Estate AG wurde im vergangenen Jahr neu ausgerichtet und plant den Aufbau eines renditestarken Wohnimmobilienportfolios. Hierzu trennt sich die Gesellschaft von Grundstücken, die bislang im Umlaufvermögen gehalten wurden. Zudem emittiert die ADLER Real Estate AG eine Unternehmensanleihe im Volumen von bis zu 20 Mio. Euro, bei einer Laufzeit von fünf Jahren bietet die Gesellschaft einen Kupon von 8,750%. Die Notierungsaufnahme erfolgt im Entry Standard für Anleihen. Aufgrund des guten Chance-Risiko-Verhältnisses ist eine positive Kursentwicklung der Anleihe zu erwarten.

Unternehmen/Strategie und Mittelverwendung
Die ADLER Real Estate AG ist ein börsennotiertes Immobilienunternehmen, das derzeit noch in zwei Geschäftsfeldern tätig ist: Seit der im Mai 2012 eingeleiteten operativen Neuausrichtung liegt der Aufbau eines ertragsorientierten Wohnimmobilienportfolios, die Bestandshaltung und die Bestandsoptimierung von Wohnimmobilien im Fokus der Gesellschaft (Geschäftsfeld der Bestandshaltung von Wohnimmobilien). Bis zur Einleitung der operativen Neuausrichtung im Mai 2012 konzentrierte sich ADLER Real Estate auf den Erwerb, die Entwicklung und den Verkauf von Grundstücken für die Nutzung zu Wohn- oder Gewerbezwecken (Geschäftsfeld Grundstücksentwicklung). Im Bereich der Grundstücksentwicklung erzielt ADLER Umsätze durch den Verkauf der noch im Umlaufvermögen befindlichen Grundstücke, die sie nach ihrem Erwerb zu Baugrundstücken für den Wohnungsbau oder die gewerbliche Nutzung entwickelt hat. Durch den Verkauf der nur zu einem geringen Maß mit Fremdkapital finanzierten Grundstücke sollen Mittel erzielt werden, die für den Bestandsaufbau von Wohnimmobilien eingesetzt werden sollen. Ein Erwerb von neuen Grundstücken zur Grundstücksentwicklung ist nicht vorgesehen, da das Geschäftsfeld sukzessive aufgegeben werden soll.

Ziel ist es, Wohnimmobilien, Portfolios und Beteiligungen an Immobiliengesellschaften in B-Lagen deutscher Ballungsräume (Mittel- und Oberzentren) zu erwerben, die über ein nachhaltiges Wertsteigerungs- und Ertragspotenzial verfügen und aus deren Bewirtschaftung ein positiver Cashflow resultiert. Der Einkaufsfaktor soll im Bereich der 10-12-fachen Netto-Kaltmiete liegen.

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Geschäftsentwicklung
Derzeit verhandelt die Gesellschaft nach eigenen Angaben über den Erwerb von rund 1.400 Wohneinheiten in Nordrhein-Westfalen sowie in den ostdeutschen Bundesländern. Mit dem Kauf würde das Unternehmen einen ersten großen Schritt zum Aufbau des Wohnimmobilienportfolios machen. Im vergangenen Jahr wurden bereits 230 Wohnungen in Berlin und Nordrhein-Westfalen erworben.

Parallel arbeitet die Gesellschaft an der Optimierung des Portfolios durch den Verkauf von „Altbeständen“. So wurde aufschiebend bedingt ein Vertrag über den Verkauf eines rund 10.000 qm großen Grundstücks im Westen Offenbachs geschlossen. Zudem forciert ADLER Real Estate den Verkauf bereits erschlossener Grundstücke in Moosburg (bei München), Dallgow und Großbeeren (beide bei Berlin). Durch Grundstücksverkäufe ist in den kommenden Jahren mit Umsatzbeiträgen von 2 bis 3 Mio. Euro zu rechnen.

Für das Jahr 2013 ist, in Abhängigkeit von Zukäufen bzw. Abverkäufen von Grundstücken, ein Umsatz von ca. 14,1 Mio. Euro zu erwarten. Dabei könnte ein EBITDA von ca. 5,2 Mio. Euro erwirtschaftet werden. Im kommenden Jahr dürfte der Umsatz rund 11,0 Mio. Euro betragen, das EBITDA ca. 6,8 Mio. Euro. Für 2013 und 2014 sind positive Bewertungseffekte nach IAS 40 (Bilanzierung von als Finanzinvestition gehaltenen Immobilien, sog. Investment Properties) zu erwarten. Die Ergebnisbeiträge hängen in erster Linie von der Reduzierung des Leerstandes ab.

Finanzen
Im Zuge der Anleiheemission dürfte die aktuell sehr hohe Eigenkapitalquote von 78,5% (Stand 30.06.2013) auf ca. 27,5% (31.12.2013) zurückgehen. Auf EBIT-Basis ist in den Jahren 2013 und 2014 eine Zinsdeckung von 2,0x bzw. 1,8x zu erwarten.

Stärken:
- Attraktiver Kupon
- Stabile Mieteinkünfte zu erwarten, Einkaufsfaktor 10-12-fach
- Fokussierung auf das mittlere Preissegment
- Gesellschaft profitiert vom niedrigen Zinsniveau
- Aktuell hohe Eigenkapitalquote
- Vergleichsweise hohe Transparenz durch Notierung der Aktie im General Standard

Schwächen:
- Portfolio derzeit noch sehr heterogen, zur Realisierung der neuen Strategie müssen die bisherigen Objekte nach und nach verkauft werden

Fazit:
Die Gesellschaft profitiert beim Aufbau eines renditeorientierten Wohnimmobilienportfolios vom derzeit niedrigen Zinsniveau. Durch die Anleiheemission sowie den Abverkauf von „Altbeständen“ dürfte ADLER Real Estate in der Lage sein, die Strategie zügig umzusetzen.

Das Risiko eines Investments in renditestarke wohnwirtschaftlich genutzte Objekte erscheint überschaubar, zumindest solange das Zinsniveau niedrig bleibt. Der Kupon von 8,750% und damit das Chance-Risiko-Verhältnis sind sehr attraktiv. Eine vorzeitige Beendigung der Zeichnungsfrist und eine positive Kursentwicklung der ADLER Real Estate-Anleihe sind zu erwarten. Wir raten zur Zeichnung.

Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Tab. 1: ADLER Real Estate AG - Geschäftsentwicklung

Angaben in Mio. Euro, Quelle: eigene Berechnungen

Tab. 2: Eckdaten der ADLER Real Estate-Anleihe