Anleihen-Check: MS Deutschland - umfangreiche Besicherung, sehr gutes Chance-Risiko-Verhältnis

Die MS Deutschland Beteiligungsgesellschaft mbH emittiert eine Unternehmensanleihe mit einer Laufzeit von fünf Jahren und einem Volumen von bis zu 60 Mio. Euro. Der Kupon beträgt 6,875%. Neben der hohen Bekanntheit des Luxuskreuzfahrtschiffes „Deutschland“ durch die TV-Serie „Das Traumschiff“ spricht insbesondere eine umfangreiche Besicherung der Anleihe (mit Wertsicherungsklausel) für einen Erfolg der Emission.

5-Sterne Grandhotel auf See
Die MS Deutschland Beteiligungsgesellschaft mbH veranstaltet als Eigentümer des Kreuzfahrtschiffes "Deutschland" Hochsee-Kreuzfahrten rund um den Globus. Wesentliches Asset der Gesellschaft ist das im Jahre 1998 gebaute und in Dienst gestellte Kreuzfahrtschiff "Deutschland". Die "Deutschland" wurde von der Howaldtswerke Deutsche Werft AG, Kiel gebaut. Die ursprünglichen Anschaffungskosten beliefen sich auf ca. 210 Mio. DM. Die "Deutschland" hat eine Länge von 175 m und eine Breite von 23 m. Sie wird von vier Hauptmotoren mit insgesamt 12.320 kW angetrieben. Die maximale Reisegeschwindigkeit beträgt 21 Knoten. Die "Deutschland" wird von einer Besatzung mit ca. 265 Mitarbeitern betrieben. Die Anzahl der Passagierkabinen beträgt 294, wobei hiervon 70 Innenkabinen und 224 Außenkabinen (inkl. Suiten) zur Verfügung stehen. Die "Deutschland" führt ihre Hochsee-Kreuzfahrten üblicherweise mit einer Auslastung von 480 Passagieren (420 bei Einzelbelegung; 520 bei Maximalbelegung) durch. Der Heimathafen der "Deutschland" ist Neustadt in Holstein.

Der Vertrieb der angebotenen Hochsee-Kreuzfahrten erfolgt unter anderem über einen Direktvertrieb, welcher von der 100%igen Tochtergesellschaft Reederei Peter Deilmann GmbH übernommen wurde sowie auch über externe Veranstalter und Reisebüros, die turnusmäßig mit aktuellen Reiseprospekten versorgt werden. Der Katalog erscheint alljährlich im Frühjahr für den Zeitraum April des Folgejahres bis zum März des darauffolgenden Jahres.

Die Deutschland ist ein Hochsee-Kreuzfahrtschiff im gehobenen Luxussegment (Kategorie Ultra Luxus) und fährt jedes Kalenderjahr neue Routen rund um den Globus ab. Die "Deutschland" spricht daher mit einem klassischen Kreuzfahrtprogramm insbesondere das ältere, wohlhabende Publikum an. Die "Deutschland" hat einen in ihrem Segment überdurchschnittlich hohen Anteil von wiederkehrenden Kunden. Auf jeder Hochsee-Kreuzfahrt sind rund 2/3 der Passagiere wiederkehrende Stammkunden. 25% aller Kunden haben bereits mehr als 10 Reisen mit der Deutschland unternommen.

Bis 2017 ist der Dreh der ZDF-Serien „Das Traumschiff“ und „Kreuzfahrten ins Glück“ auf der Deutschlang vertraglich gesichert.

Geschäftsentwicklung
Aufgrund der Nuklearkatastrophe von Fukushima am 11. März 2011 ging das Ordervolumen deutlich zurück. Für die darauffolgende Wintersaison 2011/12 haben zahlreiche Stornierungen und eine deutliche Zurückhaltung im Buchungsverhalten der Reiseinteressenten eine kurzfristige Neuvermarktung in die Zielregion Südamerika bedingt. Im Verlauf des Jahres 2012 konnte eine Erholung der Auslastungsrate auf historische Durchschnittswerte verzeichnet werden. Seit Jahresbeginn 2012 bewegt sich der Orderbestand (angezahlte Reisen) mit über 26 Mio. Euro deutlich über Vorjahresniveau.

Das Management erwartet insbesondere durch die Erschließung der Märkte in der Schweiz, Österreich und Luxemburg weiteres Umsatzpotenzial.

Umfangreiches Besicherungskonzept
Die Anleiheinvestoren erhalten eine dingliche Besicherung des gesamten Anleihevolumens durch eine erstrangige Schiffshypothek (vergleichbar mit einem Grundbucheintrag). Zum Oktober 2012 betrug der Marktwert laut Wertgutachten 100 Mio. USD (77 Mio. Euro). Die Gesellschaft verpflichtet sich zu einer jährlichen Überprüfung der Werthaltigkeit der MS Deutschland durch einen vereidigten Sachverständigen.

Während der gesamten Laufzeit darf das Anleihevolumen 90% des Sicherheitenwertes nicht unterschreiten. Die Überprüfung dieser LTV-Klausel erfolgt jährlich durch einen Treuhänder. Ein Verfehlen der LTV-Klausel kann durch die Bestellung weiterer Sicherheiten durch die Emittentin geheilt werden.

Darüber hinaus wird über die Aurelius AG (mittelbarer Mehrheitseigentümer) eine Liquiditätslinie zur Verfügung gestellt, die auch zur Zahlung der ersten beiden Kupons abgerufen werden kann.

Mittelverwendung
Das Emissionsvolumen beträgt bis zu 60 Mio. Euro, jedoch mindestens 50 Mio. Euro. Die Mittel aus der Anleiheemission sollen wie folgt verwendet werden:

- 51 Mio. Euro zur Refinanzierung bestehender Verbindlichkeiten
- bis zu 3 Mio. Euro für Investitionen in die MS Deutschland (Erhöhung des Luxusstandards)
- bis zu 6 Mio. Euro für die allgemeine Unternehmensfinanzierung

Hohe stille Reserven
Die Bilanzstruktur wird durch den Buchwert des Schiffes (42,8 Mio. Euro zum 31.09.2012, Bilanzierung nach HGB) und Finanzverbindlichkeiten bestimmt. In Folge einer steuerlich getriebenen Abschreibungspolitik ergibt sich ein negatives Eigenkapital in Höhe von -11,2 Mio. Euro (zum 31.09.2012). Dem gegenüber steht jedoch ein aktueller Marktwert der MS Deutschland von 77 Mio. Euro. Somit ergeben sich signifikante stille Reserven von ca. 34 Mio. Euro. Bei einer Bilanzierung zu Marktwerten (nach IFRS möglich) würde sich ein deutlich positives Eigenkapital ergeben. Wegen der steuerlichen Folgen wird ein solcher Bilanzansatz nicht angestrebt.

Stärken
- Umfangreiche Besicherung (u.a. durch erstrangige Schiffshypothek) mit Werthaltigkeitsklausel
- hohe stille Reserven
- hoher Bekanntheitsgrad durch TV-Serie „Das Traumschiff“
- sehr hoher Anteil wiederkehrender Kunden

Schwächen
- Liquiditätssitutation, negatives Ergebnis in den Vorjahren, negatives Eigenkapital

Fazit:
Die MS Deutschland hat durch die TV-Serie „Das Traumschiff“ einen sehr hohen Bekanntheitsgrad. Der Dreh der Serie auf der „Deutschland“ ist bis 2017 vertraglich gesichert. Aufgrund der Nuklearkatastrophe von Fukushima verlief die letzte Wintersaison ausgesprochen unerfreulich, da die Zielregion kurzfristig geändert werden musste, was sich negativ auf den Buchungsverkauf auswirkte. Die Zahlen aus dem Vorjahr sowie die negative Eigenkapitalquote ergeben auf den ersten Blick kein gutes Bild.

Doch die Bilanzierung ist ausgesprochen konservativ, auf dem Schiff dürften stille Reserven von mindestens 30 Mio. Euro sein. Bei einer Bilanzierung zu Marktwerten würde sich eine deutlich positive Eigenkapitalquote ergeben. Im letzten Jahr verursachte ein Werftaufenthalt Kosten in Höhe von 7 Mio. Euro, die nicht aktiviert wurden, und voll in die G+V liefen. Bei einer anderen Bilanzierung hätte sich ein positives EBIT für 2011 ergeben.

Aufgrund der hohen Bekanntheit der MS Deutschland, des attraktiven Kupons und der umfangreichen Besicherung (mit Werthaltigkeitsklausel) ist eine erfolgreiche Emission zu erwarten. Wir raten zur Zeichnung.

Robert Cleve


Tab. 1: MS Deutschland - Geschäftsentwicklung

Quelle: Unternehmensangeben, in Mio. Euro

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