Anleihen-Check: PEINE - Modehersteller mit Potenzial

Die PEINE GmbH, ein Hersteller von Herrenoberbekleidung, emittiert eine Unternehmensanleihe im Volumen von bis zu 15 Mio. Euro. Bei einer Laufzeit von fünf Jahren und einem BB- Rating bietet die Gesellschaft einen Kupon von 8,00%. Nach mehreren Gesellschafterwechseln in den vergangenen Jahren wurde das Unternehmen am Anfang des Jahres vom jetzigen Management übernommen. Weiteres Wachstumspotenzial sieht man insbesondere in einem Ausbau der Vertriebskanäle und der Optimierung der Markendarstellung.

Unternehmen
Die PEINE GmbH entwickelt, produziert (durch Dritte) und vertreibt anspruchsvolle Herrenbekleidung (Anzüge, Sakkos und Hosen) sowie eine Spezialkollektion für geschäftliche und gesellschaftliche Anlässe. Die Produkte für die Zielgruppe Herren ab 35 wird unter den Marken BARUTTI und Masterhand angeboten. Die Waren sind im mittelpreisigen Segment angesiedelt (Anzüge kosten bis zu 400 Euro). Der Sitz der Gesellschaft ist in Wilhelmshaven. Hier verfügt PEINE über ein Team von 96 Mitarbeitern.

Seit 1985 wird unter der Marke BARUTTI Herrenbekleidung hergestellt, die sowohl klassischen, traditionellen als auch modernen Ansprüchen genügt. PEINE bietet unter dieser Marke zwei Kollektionen im Jahr an, eine Frühjahr-/Sommer-Kollektion und eine Herbst-/Winter-Kollektion, die beide in je zwei Modelinien unterteilt sind. Die eine Modelinie ist die „Smart Casual“, also für den gehobenen Freizeitbereich, die andere „Modern Classics“, die vor allem Herrenbekleidung für den Businessbereich anbietet. Eine europaweit führende Position nimmt die „Harris Tweed“-Kollektion ein, die exklusive Sakkos ausschließlich aus Stoffen des berühmten schottischen Webers, dessen größter Kunde die Emittentin ist, anbietet.

Die Marke Masterhand wurde 1978 geschaffen und bedient den Nischenmarkt der Herrenbekleidung für Hochzeiten und gesellschaftliche Anlässe. Masterhand bietet jährlich eine neue Kollektion unterteilt in die Segmente „Celebration“ und „Classics“. Darüber hinaus gibt es ein ständig verfügbares „Bestseller-Programm“. Nach Einschätzung der Emittentin gehört Masterhand zu den führenden Anbietern Europas in diesem Nischenmarkt.

Der Produktbereich der PEINE GmbH wird komplettiert durch sogenannte „Never out of Stock“-Linien, die sich bei beiden Marken finden und die jenseits der Kollektionen nicht aus dem Angebot genommen werden. Diese Linien beinhalten „Mix & Match“-Programme, die sich dadurch auszeichnen, dass der Konsument innerhalb dieser Sortimente beliebig Sakkos und Hosen unterschiedlicher Größen, aber immer aus denselben Stoffpartien mixen kann.


Die PEINE GmbH ist überwiegend verantwortlich für die Beschaffung der Rohwaren (Stoffe und Zubehör), die sie – aus ihrer Sicht – von renommierten Herstellern bezieht. Gemäß den Design- und Schnittvorgaben der Emittentin werden dann die Textilien durch leistungsfähige, hochspezialisierte Subunternehmer gefertigt. Seit dem Jahr 2012 arbeitet die Emittentin ausschließlich mit rumänischen Produzenten, die schon seit langer Zeit für sie tätig sind. Die Ausgliederung der Produktion entspricht dem branchenüblichen Standard.

Die Gesellschaft hat Showrooms in Hamburg, Düsseldorf, Sindelfingen, München und Kopenhagen sowie Factory Outlets in Wilhelmshaven, Schwarzach, Herrieden und Regensburg.

Mittelverwendung
Aus dem Nettoemissionserlös soll ein Betrag in Höhe von ca. 3 Mio. Euro zur Finanzierung des laufenden operativen Geschäftsbetriebs, insbesondere zur Optimierung der Zahlungsmodalitäten und des Kostenmanagements, verwendet werden. Ein weiterer Betrag in Höhe von bis zu 8 Mio. Euro soll für die Sicherung und den Ausbau des weiteren Wachstums sowie den Auf- und Ausbau der Vertriebsstrukturen genutzt werden, insbesondere für die Eröffnung eigener Einzelhandelsgeschäfte (ca. 3 Mio. Euro), überwiegend in Deutschland, die Verstärkung der Wholesale-Aktivitäten und die Eröffnung weiterer Factory Outlet Center (ca. 2,5 Mio. Euro), in denen die Produkte der Emittentin vertrieben werden, den Ausbau des Fabrikverkaufs in Wilhelmshaven (ca. 1,5 Mio. Euro) sowie Investitionen ins e-Commerce (ca. 1 Mio. Euro).

Ein weiterer Betrag in Höhe von max. 2 Mio. Euro soll zur Ablösung bzw. temporären Rückzahlung bestehender Bankverbindlichkeiten (insbesondere Kontokorrentlinien) verwendet werden. Ca. 1 Mio. Euro dienen der Durchführung besonderer Marketingmaßnahmen und zur Standortsicherung.

Die Priorisierung der Mittelverwendung ist in der Reihenfolge geplant, in der die Verwendungszwecke in diesem Absatz genannt sind. Die zur Finanzierung der vorgenannten Verwendungszwecke erforderlichen Beträge, welche über den durch die Platzierung dieser Anleihe erzielten Erlös hinausgehen, werden durch die Emittentin aus liquiden Mitteln und aus laufenden Einnahmen aus dem operativen Geschäft erbracht.

Strategie
Die Expansionsstrategie des neuen Managements basiert auf einem Marken- und Produkt-Relaunch mit dem Schwerpunkt im Ausbau des Vertriebskanals, der weiteren Internationalisierung sowie auf der weiteren Vertikalisierung der Prozesse.

So ist der Relaunch des Private Label-Geschäfts geplant, das 2011 reduziert wurde. Die Gesellschaft plant die Übernahme einer kleinen Retailkette mit etwa zehn Standorten mit einer Fläche von jeweils 80 bis 140 qm. Des weiteren ist für 2014 die Eröffnung von vier weiten Outlets in Deutschland geplant.

Finanzen
Gemäß der Strukturbilanz betrug die Bilanzsumme 2012 rund 11,8 Mio. Euro und die Eigenkapitalquote 28,9%. Bei einem Umsatz von 23,7 Mio. Euro wurde ein Jahresüberschuss von 10.500 Euro erwirtschaftet.

Das Geschäft ist von Saisonalität mit hohen Vorfinanzierungserfordernissen geprägt. Unter Berücksichtigung von Miet- und Leasingverbindlichkeiten ist das Net Debt/EBITDA mit 10 sehr hoch. Die Anleiheemission wird die Bilanzsumme mehr als verdoppeln, was zu deutlichen Veränderungen der maßgeblichen Kennziffern führt. Auf der anderen Seite war das vergangene Geschäftsjahr durch erhebliche negative Einmaleffekte und Interessen des Private Equity-Gesellschafters geprägt (hohe Ausschüttungen), konnte aber dennoch ein leicht positives Ergebnis erzielen. Solche Belastungen sind nach dem Kauf durch das jetzige Management nicht mehr zu erwarten.

Stärken
- große Kundenbasis
- erfahrenes und motiviertes Management (Gesellschafter)
- deutliches Vertriebspotenzial durch Übernahme einer Retailkette und die Eröffnung von Outlet Shops
- im Branchenvergleich attraktiver Kupon


Schwächen
- bislang relativ schwache Kennzahlen, u.a. geprägt durch die Interessen der früheren Gesellschafter (hohe Gewinnausschüttung)
- eingeschlagener Wachstumskurs und deutliche Ausweitung der Bilanzsumme bergen Risiken

Fazit:
Die PEINE GmbH blickt auf eine wechselreiche Vergangenheit, die zuletzt von zahlreichen Eigentümerwechseln und deren Interessen geprägt war. Anfang des Jahres wurde die Gesellschaft vom jetzigen Management übernommen, das einen sehr positiven Eindruck macht und offensichtlich langfristige Ziele verfolgt. Insbesondere im Ausbau des Vertriebs sieht das Management Potenzial. Der eingeschlagene Wachstumskurs birgt durch die Ausweitung der Bilanzsumme aber auch Risiken. Insgesamt erscheint die Strategie des Managements nachvollziehbar, der Kupon von 8,00% ist im Branchenvergleich überdurchschnittlich attraktiv.

Robert Cleve, Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Tab. 1: Eckdaten der PEINE-Anleihe

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Literaturhinweis: BOND YEARBOOK 2012/13 -
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