Anleihen-Check: Stern Immobilien AG - Profitable Historie mit üppigen Margen, Belastbarkeit der Besicherung kann jedoch nicht eingeschätzt werden

Die Stern Immobilien AG emittiert eine Unternehmensanleihe im Volumen von bis zu 20 Mio. Euro. Neben einem Kupon 6,250% bei einer fünfjährigen Laufzeit bietet die Gesellschaft eine teilweise Besicherung sowie einen „Inflationsschutz“. Es handelt sich um die erste Mittelstandsanleihe, die via Börsenorder an zwei Börsenplätzen (in Frankfurt und in München) gezeichnet werden kann.

Unternehmen
Die Stern Immobilien AG hält überwiegend mehrheitliche bzw. alleinige Beteiligungen an ausgewählten Immobilien an attraktiven Standorten, insbesondere in und um München, in Kitzbühel und Umgebung sowie in Istanbul, und konzentriert sich auf die Wert- und Ertragsoptimierung und den anschließenden Verkauf. Die Emittentin ist spezialisiert auf Wohn- und Geschäftshäuser, Wohnungen und Grundstücke. Die Tochtergesellschaft Stern Real Estate AG hält Immobilien, die mittelfristig gehalten werden. Weiterhin ist die Emittentin mit zwei Beteiligungsgesellschaften in der Türkei tätig, um am Wachstum in Istanbul zu partizipieren.

Die Emittentin ist die strategische Management- und Finanzholdinggesellschaft der Stern Immobilien-Gruppe und nimmt die zentrale Leitungsfunktion wahr. Das gesamte operative Geschäft wird in den jeweiligen Beteiligungsgesellschaften durchgeführt. Diese Beteiligungsgesellschaften sind reine Projektgesellschaften, deren Geschäftszweck jeweils das Halten und Verwerten von Immobilien ist.

Mittelverwendung
Die Emittentin plant den Erwerb einer Immobilie im Münchner Stadtteil Lehel sowie die Entwicklung eines Gewerbegebietes im Süden von München. In Istanbul ist die Beteiligung an einer Projektgesellschaft zur Durchführung einer städtebaulichen Entwicklung geplant. Derzeit geht die Emittentin davon aus, dass von dem Nettoemissionserlös ein Anteil von ca. 2/3 für Investitionen in Projekte in Deutschland und ein Anteil von ca. 1/3 für die Investitionen in der Türkei verwendet werden. Der Nettoemissionserlös kann auch gesamt oder in Teilbeträgen zur Rückführung bestehender Kredite der Emittentin erfolgen, wenn sich dadurch die Konditionen verbessern lassen. Die Emittentin kann den Nettoemissionserlös oder Teilbeträge hiervon zur Optimierung des aktuellen Zinsniveaus sowie der bestehenden Finanzierungsstruktur in der Stern Immobilien-Gruppe verwenden. Einen Teilbetrag des Nettoemissionserlöses, welcher der Höhe nach einer Jahresverzinsung der Anleihe bezogen auf das gezeichnete Emissionsvolumen entspricht, hat die Emittentin auf einem Treuhandkonto zur Besicherung der künftigen Zinszahlungsverpflichtungen aus der Anleihe zu hinterlegen.

Sicherheiten
Der Anspruch auf Rückzahlung der Inhaber-Teilschuldverschreibungen wird durch
-Verpfändung von 90.000 Inhaberaktien an der Stern Real Estate AG
-sowie durch Verpfändung von Forderungen der Emittentin gegenüber der Stern Real Estate AG von 2.215.00 Euro, der Objekt Tulbeckstraße GmbH & Co. KG von 157.000 Euro, der Objekt Memmelsdorfer Straße GmbH & Co. KG von 320.000 Euro und der Stern Investment Group Insaat Turizm ve Ticaret Anonim Sirketi von 805.000 Euro durch die Emittentin an den Treuhänder besichert.
-Ferner werden die Ansprüche der Anleihegläubiger auf Zahlung von Zinsen und Tilgung durch Verpfändung einer weiteren Forderung der Emittentin gegenüber der Stern Real Estate AG in Höhe von 1.828.253 Euro, welche durch Zahlung aus dem Emissionserlös darlehensweise an die Stern Real Estate AG ausgereicht wird, durch die Emittentin an den Treuhänder besichert.

Die Summe aller Verpfändungsgegenstände muß einen Gesamtwert von 55% des platzierten Anleihevolumens und damit bei Vollplatzierung der Anleihe von 20 Mio. Euro einen Gesamtwert von 11 Mio.Euro  erreichen, wobei bei dieser Berechnung die Stern Real Estate-Aktien im Zeitpunkt des Beginns der Anleihe mit 5.674.747 Euro in Ansatz zu bringen sind.

Daneben werden die Ansprüche der Anleihegläubiger auf Zahlung der jährlichen Zinsen durch Hinterlegung eines Betrages, welcher der Höhe nach dem Gesamtbetrag einer jährlichen Zinszahlungsverpflichtung entspricht, bei einem Treuhänder durch Hinterlegung besichert.

Inflationsschutz
Die Anleihe hat einen Inflationsschutz, und wird je nach Höhe der Inflationsrate zu einem Kurs von maximal 105,50% zurückgezahlt. Dies bei einer Inflationsrate von mindestens 2,91%. Die Rendite der Anleihe steigt in einem solchen Szenario auf bis zu 7,02%.

Stärken/Chancen:
-Die Gesellschaft ist in Märkten aktiv, die sich dynamisch entwickeln
-Profitable Historie
-bislang hohe Rentabilität
-Regional gutes Netzwerk, schlanke Organisation

Schwächen/Risiken:
-Qualität und Belastbarkeit der Sicherheiten unklar (Aktien der nicht börsennotierten Tochtergesellschaft Stern Real Estate AG)
-Keine Wertgutachten der Objekte im Wertpapierprospekt
-Ratingergebnis erscheint schmeichelhaft
-hoher Wettbewerbsdruck

Fazit:
Die Stern Immobilien AG ist in Märkten aktiv, die sich dynamisch entwickeln. Die Gesellschaft kann zudem auf eine profitable Historie mit ausgesprochen üppigen Margen blicken. Wertgutachten sind nicht im Wertpapierprospekt zu finden (da dies bei einer solchen Konzeption wohl nicht vorgeschrieben ist). Für uns ist die Belastbarkeit der teilweisen Besicherung damit nicht nachvollziehbar. Das Chance-Risiko-Verhältnis sehen wir als ausgeglichen.

Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Tab. 1: Geschäftsentwicklung – Stern Immobilien

Konzernzahlen in Mio. Euro, nach HGB

Tab. 2: Bondspezifische Kennzahlen – Stern Immobilien

Tab. 3: Eckdaten der Stern Immobilien-Anleihe

----------------------------------------
Soeben erschienen: BOND YEARBOOK 2012/13 -
Das Nachschlagewerk für Anleiheinvestoren und -Emittenten
Renommierte Autoren und Interviewpartner nehmen Stellung zu den Themenfeldern High Yield-Anleihen, Mittelstandsanleihen, Covered Bonds, Investmentstrategien sowie Tax & Legal. Das jährliche Nachschlagewerk erscheint bereits im 4. Jahrgang und hat einen Umfang von 108 Seiten. Die Ausgabe kann zum Preis von 29 Euro beim Verlag bezogen werden:
http://www.fixed-income.org/fileadmin/2012-11/Flyer_Bestellformular_BondBook_12_13.pdf
----------------------------------------