Anleihen-Check: Wallenborn Adria Wind - bestehender Windpark liefert stabile Cashflows

Die Wallenborn Adria Wind GmbH, Eigentümerin und Betreibergesellschaft des größten Windparks in Kroatien, emittiert eine Unternehmensanleihe mit einem Volumen von bis zu 80 Mio. Euro. Bei einer Laufzeit von 5 Jahren bietet die besicherte Anleihe einen Kupon von 7,000%. Die Erstnotiz im m:access der Börse München ist für den 31. Juli 2013 vorgesehen. Bewertet wurde die geplante Anleihe durch Scope im Rahmen eines Anleiheratings mit einer Gesamtnote von BBB+ (Ausblick stabil). Begleitet wird die Emission von der Baader Bank AG aus Unterschleißheim bei München als Sole Global Coordinator und Bookrunner.

Unternehmen
Die Wallenborn Adria Wind GmbH besitzt mittelbar den Winkpark „Senj“ unweit der kroatischen Adriaküste und betreibt diesen. Mit einer Leistung von 42 Megawatt (MW) aus 14 Windenergieanlagen speist der Windpark bereits seit über zwei Jahren Strom in das kroatische Netz ein. Senj liegt in den nördlichen Ausläufern des Velebit-Gebirges, ein Gebiet, das durch das regionale Starkwindphänomen Bora geprägt ist. Der Bora-Wind, der zu den stärksten Fallwinden der Welt zählt, zeichnet sich insbesondere durch seine hohen Durchschnittsgeschwindigkeiten aus. Diese konstanten Starkwindbedingungen machen den Windpark zu einem der attraktivsten Windstandorte Europas. Ein umfangreicher Vollwartungsvertrag mit Vestas, einem der führenden Windturbinenhersteller, garantiert eine technische Verfügbarkeit des Windparks von 97%. Entsprechend kommt Vestas im Falle geringerer Verfügbarkeiten für sämtliche technisch bedingten Betriebsausfälle auf. Daneben sorgt eine Maschinenunterbrechungsversicherung für eine zusätzliche Ertragssicherheit bei Schäden an den Windenergieanlagen durch äußere Einflüsse. Der kalkulierte Energieertrag des Windparks liegt im konservativen Fall laut einem aktuellen Windgutachten bei rund 127 Mio. kWh pro Jahr. Der bis ins Jahr 2022 gesetzlich festgelegte Einspeisetarif für den erzeugten Strom in das kroatische Stromnetz beträgt momentan rund 0,103 EUR/kWh, mit jährlicher Anpassung an den kroatischen Verbraucherpreisindex.

Hermann Wallenborn, Geschäftsführer der Wallenborn Adria Wind GmbH und seit rund 15 Jahren im Projektgeschäft für Erneuerbare Energien tätig, erläutert die Vorzüge des Windparks: „Durch seine Lage im Hochgebirge an der Adriaküste kann der Windpark bis zu 3.700 Volllaststunden erzielen. Das liegt deutlich über vergleichbaren Küstenstandorten in Deutschland, wo nur rund 2.500 Volllaststunden erreicht werden – wir haben in Kroatien somit Offshore-Bedingungen an Land. Unser Windpark ist bereits seit über zwei Jahren am Netz, es bestehen daher keine Fertigstellungs- und Baurisiken. Die Cashflows sind durch den gesetzlich festgeschriebenen Einspeisetarif abgesichert. Beim aktuellen Marktpreis könnten wir unseren Strom aber auch ohne entsprechende gesetzliche Regelungen bereits heute profitabel vermarkten.“

Mittelverwendung
Die Erlöse aus der Anleiheemission sollen zum wesentlichen Teil zur Refinanzierung des bestehenden Windparks Senj I genutzt werden. Im Details werden die Mittel wie folgt verwendet:

- Gewährung eines Gesellschafterdarlehens von 52,72 Mio. Euro an die Tochtergesellschaft Selan d.o.o. sowie eine Eigenkapitaleinlage von 10,78 Mio. Euro an der Selan d.o.o., diese dienen zur Refinanzierung des Projektes Senj I und der Finanzierung des Erwerbs der Senj II-Projektrechte
- Zahlung von 8,5 Mio. Euro an die Senj Beteiligungsgesellschaft mbH (Muttergesellschaft der Emittentin) für den Erwerb von 15,6% an der Selan d.o.o.
- Zahlung eines Betrages auf das Zinsreservekonto in Höhe der Hälfte der jährlich zu zahlenden Anleihezinsen


Besicherung
Die Anleihe ist mit umfangreichen Sicherheiten ausgestattet. Diese beinhalten die Verpfändung der wiederkehrenden Erträge aus der staatlich festgelegten Einspeisevergütung sowie die Sicherungsrechte an wesentlichen Vermögenswerten des Windparks. Daneben erfolgt zu Beginn der Anleihelaufzeit verpflichtend die Bildung einer Barreserve in Höhe einer halben jährlichen Zinszahlung. Zusätzlich werden Konten eingerichtet, auf denen zu definierten Zeitpunkten Ansparungen für Zins- und Tilgungsleistungen getätigt werden müssen. Der Treuhänder hält das Sicherheitenportfolio im Interesse der Anleger und kontrolliert die regelmäßigen Zins- und Tilgungszahlungen sowie die Zins- und Tilgungsansparungen.

Geschäftsentwicklung
Die Emittentin wurde in der jetzigen Form am 28. März 2013 gegründet, aussagekräftige Zahlen liegen daher nicht vor. Im kommenden Jahr könnten Umsätze von knapp 13 Mio. Euro erzielt werden. Bei operativen Kosten von 3 Mio. Euro, Abschreibungen von 3,2 Mio. Euro und einem Kupon (bei Vollplatzierung) von 5,6 Mio. Euro, könnte ein Netto-Ergebnis von knapp 0,6 Mio. Euro erzielt werden. In den Folgejahren dürfte das Ergebnis u.a. aufgrund des Inflationsausgleichs kontinuierlich steigen.

Stärken
- Windpark ist bereits am Netz und liefert stabile Cashflows
- sehr guter Standort (hohe Windgeschwindigkeiten durch Bora-Starkwinde)
- umfangreiche Besicherung
- gesetzlich garantierte Abnahme (Einspeisevergütung) mit Inflationsausgleich
- Vollwartungsvertrag mit Vestas, garantierte Verfügbarkeit von 97%
- weiterer Ausbau um acht Windräder (24 MW, Senj II) auf insgesamt 66 MW möglich
- Der Windpark wäre aufgrund des Strompreises auch ohne Einspeisevergütung profitabel.

Schwächen
- Die Emittentin wurde in der jetzigen Form am 28. März 2013 gegründet, aussagekräftige Zahlen sind im Prospekt nicht zu finden
- negatives Branchensentiment, schwache Wirtschaftsentwicklung in Kroatien
- vorzeitige Rückzahlungsmöglichkeit von 10% des Volumens p.a. ohne Aufschlag für den Gläubiger möglich
- möglicher Interessenkonflikt durch Gruppenstruktur (Zahlung von 8,5 Mio. Euro an die Senj Beteiligungsgesellschaft).

Fazit:
Die Wallenborn Adria Wind GmbH besitzt mit dem Windpark Senj I aufgrund der Bora-Starkwinde einen Windpark an einem sehr guten Standort. Der Windpark ist bereits am Netz und liefert stabile Cashflows. Zudem garantiert ein Vollwartungsvertrag mit Vestas eine Verfügbarkeit von 97%. Da die Gesellschaft in der jetzigen Form erst Ende März 2013 gegründet wurde, liegen jedoch keine aussagekräftigen Zahlen vor. Aufgrund des negativen Sentiments (Windenergie und Wirtschaftsentwicklung in Kroatien) besteht die Gefahr, dass die Anleihe nur teilweise platziert werden kann. Insgesamt handelt es sich um ein Angebot mit deutlichen Stärken aber auch Schwächen. Aus unserer Sicht überwiegen jedoch die Stärken. Als Depotbeimischung erscheint die Anleihe interessant.

Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Tab. 1: Eckdaten der Wallenborn-Anleihe

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Literaturhinweis: BOND YEARBOOK 2012/13 -
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