Globale Hochzinsanleihen gehörten zu den stärkeren Assetklassen im bisherigen Jahresverlauf. Doch wo können Investoren bei zunehmend sinkenden Spreads noch attraktive Werte finden?
High-Yield-Anleihen genießen weiterhin eine starke Nachfrage, da Investoren die Märkte nach wettbewerbsfähigen Renditen durchkämmen. Während diese Situation einige der attraktivsten Renditen auf den diesjährigen Anleihemärkten hervorgebracht hat, tauchen zunehmend Fragezeichen über die Nachhaltigkeit dieser Rallye auf, zumal die Zentralbanken die expansive Geldpolitik zurückschrauben.
Bewertungsniveau zwingt zur stärkeren Differenzierung
Globale Hochzinsanleihen hatten bisher ein gutes Jahr, das mit einer US-Dollar-Rendite von 6,2 Prozent viel besser ausgefallen ist, als viele Investoren erwartet hatten. Wir glauben jedoch, dass diese Art von Spread-Einengung und Gesamtrendite für den Rest des Jahres unwahrscheinlich ist.
Während es aufgrund der derzeitigen Renditelage schwierig ist Prognosen aufzustellen, ist eine Gesamtrendite zwischen einem und drei Prozent über die nächsten zwölf Monaten vorstellbar. In den kommenden Monaten könnte es zwar zu einer Korrektur kommen. Da wir jedoch mögen, was aktuell aus der Perspektive der Makroökonomie und der Erträge zu sehen ist, stellt dies aus unserer Sicht eine Kaufgelegenheit dar.
Ebenso wichtig ist, dass wir nicht von einer aggressiven Zinsanhebung seitens der Fed und der EZB ausgehen. Während der langfristige Trend für einen Zinsanstieg spricht, glauben wir, dass es noch einige Zeit dauern wird, bis dieser ein schädigendes Niveau für die Anleihekurse erreichen wird. Das ist kein Szenario, für das wir uns aktuell positionieren. Die wichtigste Konsequenz aus dem aktuellen Bewertungsreichtum für uns, ist die Notwendigkeit, noch differenzierter zu sein.
Die Rolle der Zentralbanken
Bisher gab es wenig Anzeichen für ein sogenanntes Taper-Tantrum, sprich eine heftige Reaktion der Anleihemärkte auf eine Zinsanhebung. Der Markt ist bislang kaum vor Kommentaren der EZB und der Fed bezüglich eines Taperings zurückgewichen. Unsere Zins-Spezialisten glauben, dass die Fed nicht vor dem nächsten Jahr anfängt ihre Bilanzen zu reduzieren; und wenn sie es tut, wird es stufenweise geschehen. Zudem sollten wir nicht vergessen, dass die Fed eher Staats- und Agenturanleihen besitzt, und weniger Kredite. Das bedeutet, dass eine Bilanzreduktion, außer aus einer Zinsperspektive, wahrscheinlich keine direkten Auswirkungen hätte. Wenn überhaupt, tendieren die Zinsen nach dem scharfen Rendite-Anstieg Ende Juni jetzt wieder tiefer.
In Europa ist die Situation etwas anders, da die EZB die Kreditprodukte im Rahmen ihrer quantitativen Lockerung kauft und die Zinsen auch viel niedriger sind. Wenn die EZB also beginnt, Vermögenswerte zu verkaufen, wird es mehr Auswirkungen auf den Kreditmarkt haben – obwohl zugegebenermaßen nicht so viel im High-Yield-Segment, da alle Käufe auf dem Investment-Grade-Markt getätigt wurden. Die EZB ist auch weiter weg vom Tapering, da sie erst noch anfangen muss die Zinsen anzuheben.
Wir glauben nicht, dass wir in Europa ein Tapering sehen werden bevor die EZB beginnt, die Raten zu erhöhen – was noch einige Monaten dauern kann. Unsere Vermutung ist, dass dies nicht bis Ende 2018 oder Anfang 2019 passieren wird. Wenn es passiert, erwarten wir, dass die Auswirkungen gering sein werden.
USA vs. Europa – Wo sind die besseren Chancen?
In dieser Hinsicht sind wir relativ neutral, mit einer leichten Vorliebe für die USA. Unsere leichte Übergewichtung beim Sterling gegenüber dem Euro hat mehr mit der Kreditauswahl zu tun. Wir neigen dazu, die Dinge sowohl auf einer absoluten als auch auf einer abgesicherten Basis zu betrachten, und auf einer absoluten Basis erscheint uns derzeit das Pfund Sterling und die USA attraktiver. Europa hat viel niedrigere Erträge, aber die Spreads sind ziemlich vergleichbar.
Zurückhaltung im Energie-Sektor
Wir haben in diesem Jahr unsere Gewichtung im Energie-Sektor erhöht, wenn auch in ziemlich konservativen Teilsektoren wie Raffination, Pipelines und Exploration. Wir sind untergewichtet bei Ölfeld-Dienstleistungen, da dies der Bereich ist, der am stärksten beeinträchtigt wird, wenn die Ölpreise sinken. Dies ist sicherlich ein Risiko bei dem zunehmenden Einfluss der Schieferproduzenten.
Wenn wir in Energie investieren, wollen wir Kredite, die auch überleben, wenn die Ölpreise bis in den hohen 30er US-Dollar-Bereich pro Barrel fallen sollten. Wenn die Ölpreise also schwächeln, sollten wir nur begrenzt oder gar nicht in notleidende Kredite investiert sein. Wären wir der Ansicht gewesen, dass die Ölpreise steigen, wären wir jetzt aggressiver positioniert. Sollten die Ölpreise doch haussieren, werden wir profitieren, aber nicht in dem Umfang wie der breite Markt.
Die Sweet Spots finden
Bezüglich der Kreditqualität bevorzugen wir Anleihen mit B-Rating, da BBs empfindlicher auf Zinserhöhungen reagieren und sich wahrscheinlich unterdurchschnittlich entwickeln werden, wenn die Zentralbanken die Zinsen anheben. Auch wenn wir gegenüber dem CCC-Sektor neutral eingestellt sind, finden wir hier die idiosynkratischsten Kaufgelegenheiten.
Bei den Sektoren bevorzugen wir Gesundheit, Metalle und Bergbau, Technologie und Freizeit. Untergewichtet sind wir bei Festnetzen, Automobil, Banken und Ölfeld-Dienstleistungen. Selbst dann basiert unsere Positionierung mehr auf Kreditauswahl als auf einer bindenden Gewichtung. Bei Metallen und Bergbau fokussieren wir uns auf Edelmetalle. Wir investieren in preisgünstige Produzenten, die die Fähigkeit haben, schwächeren Kursen zu trotzen.
Im Gesundheitswesen, das wir seit vielen Jahren Übergewichten, glauben wir nicht, dass der Sektor negativ durch die Gefahr einer Abschaffung von Obamacare in den USA beeinflusst wird. Wir denken, dass es ein hartes Stück Arbeit für die Trump-Regierung ist, dieses Gesetz zu ändern oder zu ersetzen. Die Verabschiedung von Obamacare war für die Unternehmen im Gesundheitswesen von Vorteil, weil es mehr Menschen mit einer Krankenversicherung abgedeckt hat.
Kapital richtig zuteilen
Eine Möglichkeit wäre, auf die Marktkorrektur zu warten, die für die kommenden Monate wahrscheinlich ist, bevor Investitionsentscheidungen getroffen werden. Eine andere Strategie wäre es, Assets tröpfchenweise mit Hilfe des Pfund-Durchschnittskosteneffekts in den Markt zu führen, bevor mit einer größeren Allokation gestartet wird, sobald ein Ausverkauf beginnt. Jedoch glauben wir, dass ein solcher Ausverkauf nicht wahrscheinlich ist, angesichts der ziemlich gesunden fundamentalen und technischen Faktoren, die den Markt auf einer 12-Monats-Sicht untermauern.
http://www.fixed-income.org/ (Foto: Kevin Mathews © Aviva Investors)
