Die eno energy GmbH und die Ekosem-Agrar GmbH möchten die Laufzeit ihrer Anleihen verlängern. Doch beide Unternehmen bieten ihren Anleihegläubigern keine angemessene Gegenleistung.
Die Prolongation von Anleihen ist nach dem Schuldverschreibungsgesetz (SchVG) grundsätzlich denkbar. Dies kann jedoch nur dann gelingen, wenn die Anleihegläubiger darauf vertrauen können, ihr Kapital angemessen verzinst zurück zu bekommen. Um eine Zustimmung der Anleihegläubiger zu erreichen, ist zudem eine Anpassung der Struktur und Konditionen erforderlich. Im angelsächsischen Raum wird dies als „Amend & Extend“ bezeichnet. So ist beispielsweise die Zahlung einer sogenannten Consent Fee (Zustimmungsgebühr), eine Anpassung (Erhöhung) der Kupons, eine Verbesserung der Covenants und eine strukturelle Verbesserung beispielsweise durch die Bereitstellung von Sicherheiten üblich.
Aber auch in Deutschland gibt es aktuelle Beispiele: Die bis 2007 zu Bayer gehörende Spezialchemie-Gruppe H.C. Starck möchte die Laufzeit ihrer Darlehen um 4 Jahre verlängern. Die Gesellschaft zahlt hierfür eine Consent Fee von 3% und die Verzinsung wird deutlich angehoben – je nach Tranche um 3 bis 6 Prozentpunkte! Zwar handelt es sich hier um Darlehen, ansonsten ist die Situation 1:1 mit eno energy und Ekosem-Agrar vergleichbar.
Doch eno energy und Ekosem-Agrar möchten weitermachen wie bisher und bieten ihren Anleihegläubigern weder eine strukturelle Verbesserung noch eine höhere Verzinsung.
eno energy – Anleger sollten zeitnah handeln
Die eno energy GmbH möchte ihre am 30.06.2016 fällige Unternehmensanleihe 2011/16 (ISIN DE000A1H3V5 / WKN A1H3V5) um drei Jahre verlängern. Zu diesem Zweck sind die Anleihegläubiger für den 25. Februar 2016 zu einer zweiten Anleihegläubigerversammlung nach dem Schuldverschreibungsgesetz im Ostseebad Rerik „eingeladen“. Die Gesellschaft spricht dabei von einer Wachstumsfinanzierung.
Ende 2015 hat eno Betriebsmittelkredite im Volumen von 21,3 Mio. Euro geschlossen. Diese haben eine Laufzeit bis 2018. Dabei sieht der Konsortialkreditvertrag vor, dass die Laufzeit der eno energy-Anleihe verlängert wird. Den finanzierenden Banken steht für den Fall, dass die Laufzeit der Anleihe nicht verlängert wird, ein Kündigungsrecht des Konsortialkreditvertrages zu. Die Banken sind also auf der sicheren Seite, insbesondere auch deshalb, weil die Anleihe bis zum 30.06.2019 verlängert werden soll. Die Banken wären jedoch schon 2018 draußen und setzen die Anleihegläubiger in einen strukturellen Nachrang, falls sie ihre Verlängerungsoption nicht nutzen. Sollte die Laufzeit der Anleihe nicht verlängert werden, besteht das Risiko, dass der Emittentin die Schließung einer etwaigen Finanzierungslücke nicht gelingt und dass als Konsequenz die eno energy-Anleihe „nicht termingerecht oder gar nicht zurückgeführt werden kann“. Noch vor einigen Monaten hatte eno energy die wirtschaftliche Situation deutlich positiver dargestellt. Zudem hat das Management in der Vergangenheit bereits mehrfach gegen Folgepflichten der Börse Düsseldorf verstoßen.
Doch die Gesellschaft spielt noch immer nicht mit offenen Karten und legt nicht einmal ein Sanierungsgutachten nach IDW S6-Standard vor. Aufgrund der vollkommen unzureichenden Kommunikationspolitik des Unternehmens ist die Notwendigkeit zur Verlängerung der Anleihe unklar. Auch die Wahl eines gemeinsamen Vertreters, der dem Management auf die Finger schaut, ist nicht vorgesehen.
Aber die Gesellschaft hätte durchaus die Möglichkeit, das Risiko für die Anleihegläubiger zu minimieren oder die Anleihe fristgerecht zurückzuzahlen. Jedenfalls dann, wenn man dem Research von Murphy & Spitz Glauben schenkt, das eno energy auf der eigenen Website veröffentlicht. So hat die Gesellschaft nicht betriebsnotwendige Windparkbetreibergesellschaften mit „erheblichen Bewertungs- und Finanzierungsreserven“ im Bestand. Diese Reserven ließen sich „ergebnisschonend und mit einem erheblichen Liquiditätszufluss realisieren“. Murphy & Spitz geht bei den 70 MW Windparks von einem Marktpreis von 1,6 Mio. Euro/MW für Bestandswindparks, also einem möglichen Veräußerungserlös von 112 Mio. Euro aus. Dem stehen 22,8 Mio. Euro Bilanzansätze bei einem Leverage von 80%, also Finanzverbindlichkeiten von 84 Mio. Euro, gegenüber. Bei Bilanzansätzen von 22,8 Mio. Euro wird von Bewertungsreserven von 4 bis 5 Mio. Euro ausgegangen. Zum Vergleich: Die Anleihe hat ein Volumen von knapp 10,3 Mio. Euro. Damit sollte die Rückzahlung der Anleihe möglich sein. Die Anleihe läuft jedoch nur bis zum 30.06.2016.
Martin Attenhauser, Vorstand der youmex AG, teilte uns auf Anfrage schriftlich mit, dass die Investorennachfrage nach Windparks, die bereits am Netz sind, besonders groß ist. Youmex ist aufgrund guter Beziehungen zu einer Vielzahl von Investoren in der Lage, sowohl bestehende Windparks als auch noch nicht gebaute Windparkprojekte an diese zu veräußern. Die Gesellschaft kennt einige der Windparks, die eno im Eigenbestand hält. Diese ließen sich nach Attenhausers Einschätzung innerhalb weniger Monate veräußern.
Sollte das eno-Management den Verkauf der Windparks schuldhaft noch nicht aktiv angestoßen haben und sollte der Verkauf bis zum 30.06.2016 nicht abgeschlossen sein, so ist aus Sicht des BOND MAGAZINE eine Verlängerung der Laufzeit der Anleihe um maximal ein Jahr denkbar. Dies allerdings nur dann, wenn die Anleihe durch sämtliche Windparks (im Nachrang) besichert wird. Parallel würden wir die Zahlung einer Consent Fee von einmalig 1,0% sowie eine Erhöhung des Kupons um 4,0% erwarten. Zudem ist ein unabhängiger gemeinsamer Vertreter zu wählen.
Bei einer Gläubigerversammlung am 25.02.2016 ist nur ein Quorum von 25% notwendig. Eine Änderung der Anleihebedingungen kann dann mit einer 75%-Mehrheit getroffen werden. Es ist jedoch zu befürchten, dass mindestens ein großer Anleihegläubiger, der möglicherweise Partikularinteressen hat, der Verlängerung der Anleihe zustimmt und Anlegerrechte nicht nachhaltig durchsetzt. Somit sind 25% des anwesenden Anleihevolumens notwendig, damit die aus Sicht des BOND MAGAZINE für Anleihegläubiger nachteilige Verlängerung der Anleihe gestoppt werden kann. Das Unternehmen wäre dann in der Situation, ein tragfähiges Konzept vorlegen zu müssen. Wir sind gerne bereit, die Anleihegläubiger kostenlos im Rahmen der Gläubigerversammlung am 25.02.2016 im Ostseebad Rerik zu vertreten und bitten um Zusendung einer Vollmacht samt Hinterlegungsbescheinigung. Diese können unter www.restrukturierung-von-anleihen.com heruntergeladen werden.
Ekosem-Agrar – die Kuh ist längst nicht vom Eis
Auch die Ekosem-Agrar GmbH, die deutsche Holdinggesellschaft der auf Milchproduktion in Russland ausgerichteten Unternehmensgruppe Ekoniva, möchte ihre Anleihen 2012/2017 (ISIN: DE000A1MLSJ1) und 2012/2018 (ISIN: DE000A1R0RZ5) um jeweils vier Jahre verlängern. Die Kupons sollten nach den Vorstellungen des Managements unverändert bleiben. Doch fraglich ist, ob die Gesellschaft die Anleihen 2021 bzw. 2022 wirklich zurückzahlen kann und ob künftig nicht weitere Einschnitte nötig sind. Vorsorglich möchte die Gesellschaft neben der Verlängerung der Anleihen auch gleich das Prozedere für mögliche weitere Gläubigerversammlungen ändern lassen. Die Anleihegläubiger würden spätestens dann nackt dastehen. Denn bei der Emittentin handelt es sich um eine deutsche Holding, die selbst kein operatives Geschäft betreibt. Es gibt keine Garantien durch die operativen Gesellschaften in Russland. Zudem existieren keine harten Covenants wie sie bei den meisten Emerging Markets High Yield-Anleihen üblich sind. Schon bei der „Restrukturierung“ der Anleihe der Schwestergesellschaft Ekotechnika haben Anleihegläubiger einen Großteil ihres Kapitals verloren.
Die weitere Entwicklung von Ekosem-Agrar ist zudem maßgeblich von der Entwicklung des russischen Rubel abhängig. Die Emission der Anleihen in Euro war für das Management aufgrund des deutlich niedrigeren Zinsniveaus in Deutschland interessant. Damit ist das Management eine Fremdwährungsspekulation zu Lasten der Anleihegläubiger eingegangen. Denn zurückgezahlt werden müssen die Anleihen in Euro. Doch das Anleihevolumen wurde von Ekosem-Agrar nicht abgehedged. Das Risiko liegt somit allein bei den Anleihegläubigern. Wäre die Spekulation gut gegangen, wäre der Profit hieraus ausschließlich bei den Gesellschaftern um Stefan Dürr gelandet. Anleihegläubigern muss klar sein, dass sie auf dem Papier zwar Euro-Anleihen haben, aber ausschließlich von Cashflows in russischen Rubel abhängig sind. Zudem ist in Russland schon der „risikolose“ Basiszins zweistellig. Der Wunsch nach einer Verlängerung der Anleihen zu unveränderten Kupons erscheint daher zumindest sehr opportunistisch. Anleger sollten bei Verhandlungen über die Kupons auch die schwache operative Performance sowie das Refinanzierungsrisiko bedenken.
Da das 50%-Quorum bei den Abstimmungen ohne Versammlung nicht erreicht wurde, positionieren wir uns für die zweiten Gläubigerversammlungen. Diese finden am 16. März und 17. März in Wiesloch statt. Wir planen ein Ergänzungsverlangen, das folgende Punkte vorsieht:
- Volle Besicherung der Anleihe
- Garantien der operativen Tochtergesellschaften
- Nachbesserung der Covenants
- Zahlung einer einmaligen Consent Fee von 1,0%
- Erhöhung der Kupons um 3,0%
- Wahl eines unabhängigen gemeinsamen Vertreters
Für das Ergänzungsverlangen benötigen wir 5% des Anleihevolumens beider Anleihen. Wir bitten um Ihre Vollmacht für die zweiten Gläubigerversammlungen der Ekosem-Agrar GmbH, um diese Ziele für die Anleihegläubiger durchzusetzen. Bitte kontaktieren Sie uns per E-Mail (enforcement (at) fixed-income.org) mit Angabe des gehaltenen Anleihevolumens und Ihrer vollständigen Kontaktdaten.
