Anleihen-Analyse: Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig bietet Umtauschangebot für die Anleihe 2014/19

Die chinesische Schwestergesellschaft der Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig GmbH (NZWL) konnte mit der Great Wall Motors Company Limited einen weiteren Automobilhersteller als Kunden gewinnen. Durch den neuen Großauftrag könnte der Umsatz der Neue ZWL Transmission Technology and Production (Tianjin) Co., Ltd. (NZWL TTP) im kommenden Jahr um über 60% steigen. Um die Flexibilität bei der Finanzierung von Neuinvestitionen im Konzern zu erhöhen, plant die Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig GmbH die Refinanzierung der Anleihe 2014/19 im Volumen von bis zu 15 Mio. Euro.

Das Umtauschangebot
Die jüngsten Umtauschangebote im Bereich SME-Bonds (Mittelstandsanleihen) waren sehr erfolgreich. Die Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig GmbH bietet, im Gegensatz zu den jüngsten Transaktionen, ein reines Umtauschangebot für die bestehenden Anleihegläubiger – ohne die Möglichkeit einer Zeichnung für neue Investoren.

Im Zuge eines öffentlichen Umtauschangebotes können Anleihegläubiger ihre Anleihe 2014/19 voraussichtlich bis zum 1. Dezember 2017 in neue 6-jährige Anleihen tauschen, die mit 7,25% p.a. verzinst werden. Zusätzlich zu den aufgelaufenen Stückzinsen erhalten Anleihegläubiger, die ihre Anleihen tauschen, eine Umtauschprämie von 25 Euro je umgetauschter Anleihe im Nennwert von 1.000 Euro, was einer einmaligen Sonderzahlung von 2,5% entspricht.

Das Unternehmen
Die NZWL-Gruppe ist eine international tätige Unternehmensgruppe, die auf die Produktion und den Vertrieb von Getrieben, Getriebeteilen, Zahnräder sowie von Baugruppen in Klein- und Großserien spezialisiert ist. Sie unterteilt ihre Geschäftstätigkeit in die drei Produktbereiche Getriebe, Einzelteile und Baugruppen sowie Synchronisierungen. Die NZWL-Gruppe vertreibt ihre Produkte im Wesentlichen in der Automobilindustrie. Die NZWL-Gruppe blickt auf eine mehr als 110-jährige Erfahrung im Getriebebau zurück und ist ein führender Produzent für die Synchronisierung von Direktschaltgetrieben. Grundlage hierfür bildet eine mit den Maschinen- und Werkzeuglieferanten entwickelte Prozess- und Produktionstechnologie. Wesentliche Kunden der NZWL-Gruppe sind: Konzernunternehmen des Volkswagen-Konzerns, AUDI, Porsche, SEAT, Skoda sowie Daimler, Nissan, BMW, sowohl im PKW-, Transporter- als auch Nutzfahrzeugbereich. Die produzierenden Unternehmen der NZWL-Gruppe sind die Emittentin und deren slowakische Tochtergesellschaft, die ZWL Slovakia Výroba ozubených kolies, Sucany s.r.o.

Historisch stammt das Kern-Know-how der NZWL-Gruppe aus der Erfahrung im Bau kompletter Schaltgetriebe und Achsantriebe (der heutige Produktbereich Getriebe). Dieser Produktbereich wurde in kleinen Serien weitergeführt und durch Teilaggregate und Spezialantriebsmodule ausgebaut. Produkte sind im Produktbereich Getriebe komplette Schaltgetriebe, Teilaggregate wie Nebenabtriebe für Motoren und Getriebeteilaggregate, Aggregate für Allradantriebserweiterungen oder elektrische Antriebssysteme.

Geschäftsentwicklung
Der Konzernumsatz der Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig GmbH erhöhte sich im ersten Halbjahr 2017 um 17,0% auf 48,1 Mio. Euro. Für das Wachstum sind vor allem die 2014 erteilten Serienaufträge verantwortlich, die sich derzeit im Hochlauf befinden. Der Auftragseingang lag im 1. Halbjahr 2017 bei 46,4 Mio. Euro (1. Halbjahr 2016: 40,9 Mio. Euro). Der Auftragsbestand betrug zum 30. Juni 2017 48,4 Mio. Euro (30. Juni 2016: 38,8 Mio. Euro). Die Ertragskennzahlen der NZWL-Gruppe entwickelten sich in den ersten sechs Monaten 2017 ebenfalls positiv. So verbesserte sich das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) von 5,0 Mio. Euro auf 5,6 Mio. Euro, während der Konzernhalbjahresüberschuss von 0,4 Mio. Euro auf 0,6 Mio. Euro stieg.

Für das Gesamtjahr 2017 geht die Geschäftsführung unverändert davon aus, den Vorjahresumsatz von 82,5 Mio. Euro um 10% bis 13% zu steigern. Darüber hinaus soll bei insgesamt verbesserter Rentabilität die Eigenkapitalquote gestärkt und der Konzernjahresüberschuss von 1,2 Mio. Euro auf 1,3 bis 1,5 Mio. Euro verbessert werden.

In China, wo das operative Geschäft durch den Schwesterkonzern NZWL International geführt wird, verbesserte sich der Umsatz im 1. Halbjahr 2017 von 4,8 Mio. Euro auf 15,3 Mio. Euro. Zudem wurde ein positives Halbjahresergebnis erwirtschaftet, das im Planhorizont lag. Für das zweite Halbjahr wird ein weiteres Umsatzwachstum von circa 30% gegenüber dem ersten Halbjahr und somit mehr als eine Verdoppelung des Gesamtjahresumsatzes gegenüber 2016 erwartet.

Entwicklung der chinesischen Schwestergesellschaft NZWL TTP
Die Neue ZWL Transmission Technology and Production (Tianjin) Co., Ltd. wurde im Oktober von Great Wall Motors Company Limited als Serienlieferant für die Belieferung mit Synchronisierungsbaugruppen mit einer Laufzeit von mindestens sechs Jahren für die von Great Wall entwickelten DCT-Automatisierungsgetriebe (Double Clutch Transmission) nominiert. Der Einsatz der Baugruppen ist sowohl in klassischen DCT- und Hybridantrieben als auch in reinen Elektroantrieben vorgesehen. Hierbei handelt es sich um einen weiteren Großserienauftrag für das chinesische Schwesterunternehmen.

Great Wall Motors ist nach eigenen Angaben einer der führenden chinesischen Autohersteller und größter Hersteller von SUVs (Marktführer im Segment der SUVs und Pick-ups). Die Great Wall Motors Company Gruppe beschäftigt über 60.000 Mitarbeiter weltweit. Zum Unternehmen mit Hauptsitz in Baoding (Provinz Hebei) gehören die Automobilmarken Great Wall, Haval und die neue Premiummarke Wey.

Zur Vorbereitung und Freigabe entsprechend den Qualitätsnormen von Great Wall wurden Aufträge für die Entwicklung und den Aufbau der Produktionsprozesse an NZWL TTP erteilt. Der Serienstart erfolgt nach erfolgreichem Abschluss des Freigabeprozesses von Great Wall entsprechend dem Standardverfahren PPAP (Production Part Approval Process according the American Automotive Industry Action Group - AIAG). Die Freigabe ist für das 4. Quartal 2017 vorgesehen, die Serienbelieferung wird bereits ab Januar 2018 erfolgen. Damit hat NZWL TTP neben Volkswagen einen weiteren OEM als Kunden gewonnen.

Trend zur Elektromobilität
Die heute noch dominierende Nachfrage nach Verbrennungsmotoren wird im Laufe der Jahre schwächer werden. Hybridantriebe und reine Elektroantriebe werden gleichzeitig immer größere Bedeutung erlangen.

Elektromobilität bietet für NZWL einerseits weitere Absatzpotenziale: Zukünftig werden bis zu vier einstufige Getriebe verwendet, um alle vier Räder eines Fahrzeuges anzutreiben. Entsprechend werden auch vier Synchronisierungen benötigt. Andererseits haben Elektrofahrzeuge kein Direktschaltgetriebe.

Stärken:
- sehr gute Marktstellung bei Synchronisierungsbaugruppen für Doppelkupplungsgetriebe (Serienfertigung)
- Alleinlieferant (Single Sourcer) bei 90% der Aufträge
- positiver Track Record am Kapitalmarkt
- Kennzahlen dürften sich weiter verbessern
- Die Gewinnung von Great Wall Motors als weiteren Kunden erlaubt eine bessere Auslastung des Werkes der chinesischen Schwestergesellschaft und eine geringere Abhängigkeit des VW-Konzerns.

Schwächen:
- hohe Abhängigkeit von größten Kunden Volkswagen (Umsatzanteil rund 70%)
- komplexe Unternehmens- und Finanzstruktur
- schwaches Rating

Fazit:
Das Management der Neue ZWL Zahnradwerk Leipzig GmbH blickt auf einen positiven Track Record am Kapitalmarkt. Die Gesellschaft hat eine starke Marktstellung und konnte in China einen weiteren Automobilhersteller als Kunden gewinnen, damit wird auch die Abhängigkeit vom größten Kunden reduziert. Mit den Umsatz- und Ertragsteigerungen sollten sich auch die Kennzahlen zur Kapitaldienstfähigkeit weiter verbessern. Der Kupon der neuen Anleihe erscheint mit 7,25% attraktiv.

Christian Schiffmacher, http://www.fixed-income.org/

Tab. 1: Eckdaten zum Umtauschangebot

Tab. 2: Neue ZWL – Geschäftsentwicklung

Quelle: eigene Berechnungen,
Angaben (Umsatz, EBITDA, EBIT) in Mio. Euro,
*) ohne Anleihekosten